撰文 | 張 ?宇
編輯 | 楊博丞
題圖 | IC Photo
10月9日，功能飲料企業(yè)東鵬飲料再度向港交所遞交招股書，擬在港股主板掛牌上市。
東鵬飲料曾于4月3日向港交所遞交過招股書，但因未能在六個月內(nèi)完成聆訊及上市流程而失效，無法繼續(xù)作為審核依據(jù)。值得注意的是，距離首次遞交招股書失效僅過去六天，東鵬飲料便再度遞交招股書，此舉清晰折射出其推進(jìn)赴港上市的急迫心態(tài)。
事實(shí)上，東鵬飲料早在2021年5月就已經(jīng)成功登陸A股市場，成為“功能飲料第一股”，而其敢于謀求“A+H”兩地上市的底氣源自增勢迅猛的業(yè)績表現(xiàn)，2022年至2024年，東鵬飲料的營收年復(fù)合增長率為36.5%，凈利潤年復(fù)合增長率更是高達(dá)52.0%。2025年上半年，其營收和凈利潤的同比增速分別為36.4%和37.2%。
但在亮眼的數(shù)據(jù)背后，東鵬飲料正面臨著單一業(yè)務(wù)依賴嚴(yán)重、國際市場拓展困難、經(jīng)銷商依賴度高、“第二曲線”難尋等多重隱憂，其第二次港交所“闖關(guān)”嘗試能否成功，仍是未知數(shù)。
一、深陷“單腿走路”困局
根據(jù)弗若斯特沙利文的報(bào)告，按銷量計(jì)，東鵬飲料在中國功能飲料市場自2021年起連續(xù)四年排名第一，市場份額從2021年的15.0%增長到2024年的26.3%；按零售額計(jì)，東鵬飲料是2024年第二大功能飲料企業(yè)，市場份額為23.0%。
業(yè)績表現(xiàn)可以直觀體現(xiàn)出東鵬飲料的市場地位。2022年至2024年，東鵬飲料的營收分別為85.00億元、112.57億元和158.3億元；凈利潤分別為14.41億元、20.40億元和33.26億元，表現(xiàn)出“營收增長動能持續(xù)強(qiáng)化、盈利效率同步優(yōu)化”的特征。2025年上半年，其業(yè)績增長勢頭不減，營收與凈利潤分別為107.37億元和23.75億元，同比增速雙雙突破36%，增長韌性顯著。
按照產(chǎn)品類別劃分，東鵬飲料主要有以“東鵬特飲”為代表品牌的能量飲料業(yè)務(wù)、以“東鵬補(bǔ)水啦”為代表品牌的運(yùn)動飲料業(yè)務(wù)、以“鵬友上茶”“果之茶”“東鵬大咖”等為代表品牌的其他飲料產(chǎn)品業(yè)務(wù)。
其中，能量飲料業(yè)務(wù)為第一大創(chuàng)收業(yè)務(wù)，對東鵬飲料的營收規(guī)模和走向起著絕對主導(dǎo)的作用。
2022年至2024年及2025年上半年，能量飲料業(yè)務(wù)收入分別為82.11億元、103.54億元、133.04億元和83.61億元，占營收的比例分別為96.6%、91.9%、84.0%和77.9%，盡管收入占比呈現(xiàn)逐年下降趨勢，但仍是東鵬飲料業(yè)績增長的主要驅(qū)動力，“單腿走路”的局面尚未改變。
圖源：東鵬飲料招股書
能量飲料業(yè)務(wù)收入占比接近八成，反映出東鵬飲料對于單一業(yè)務(wù)的依賴程度顯著偏高。值得注意的是，東鵬特飲幾乎占據(jù)了中國能量飲料市場的半壁江山，其銷售量占比由2023年的43.0%提升至2024年的47.9%，連續(xù)四年成為銷售量最高的能量飲料。這也表明，東鵬飲料嚴(yán)重依賴東鵬特飲的情況在短期內(nèi)很難改變。
過度依賴單一業(yè)務(wù)，使得東鵬飲料的抗風(fēng)險能力變得極為薄弱，發(fā)展面臨巨大的不確定性，一旦能量飲料業(yè)務(wù)受到市場波動、消費(fèi)者偏好變化、戰(zhàn)略決策失誤或負(fù)面事件的影響，將導(dǎo)致其業(yè)績遭受沉重的打擊。
東鵬飲料也意識到了“單腿走路”帶來的發(fā)展隱患，于是提出了“1+6多品類戰(zhàn)略”，即以能量飲料為核心，向運(yùn)動飲料、茶飲、咖啡等六大品類延伸。
從收入情況判斷，2023年1月推出的運(yùn)動飲料品牌“東鵬補(bǔ)水啦”最有希望成為東鵬飲料的“第二增長曲線”。
2023年和2024年，運(yùn)動飲料業(yè)務(wù)收入分別為3.93億元和14.95億元，同比增速高達(dá)280.4%，占營收的比例也由3.5%快速提升至9.4%。2025年上半年，運(yùn)動飲料業(yè)務(wù)依舊保持高速增長態(tài)勢，同比增長66.2%至8.77億元，占營收的比例進(jìn)一步提升至8.2%。
圖源：東鵬飲料招股書
不過，運(yùn)動飲料業(yè)務(wù)的毛利率水平不容樂觀。2023年至2024年及2025年上半年，該業(yè)務(wù)毛利率分別為25.7%、29.0%和31.1%，遠(yuǎn)低于42.3%、44.1%和44.4%的主營業(yè)務(wù)毛利率。對此，東鵬飲料表示主要是由于新推出的產(chǎn)品仍處于導(dǎo)入階段，并且正在快速增長所致。
運(yùn)動飲料業(yè)務(wù)收入占比提升顯著可毛利率水平不高，本質(zhì)是“規(guī)模擴(kuò)張但價值貢獻(xiàn)不足”。對于東鵬飲料而言，運(yùn)動飲料業(yè)務(wù)只是解決了業(yè)務(wù)多元化的表層問題，卻未能觸及“促進(jìn)盈利能力良性增長”的核心需求，使其難以承擔(dān)起“第二增長曲線”的角色，這也意味著東鵬飲料“單腿走路”的現(xiàn)狀尚未得到實(shí)質(zhì)性改善。
二、面臨多重困境
“重營銷、輕研發(fā)”的投入傾向，是東鵬飲料面臨的一大關(guān)鍵困境。
2022年至2024年，東鵬飲料的經(jīng)銷及銷售費(fèi)用分別為14.49億元、19.56億元和26.81億元，呈現(xiàn)持續(xù)增長態(tài)勢。2025年上半年，其經(jīng)銷及銷售費(fèi)用高達(dá)16.82億元，同比增長37.31%，已經(jīng)超過了營收同比增速。
廣告及推廣費(fèi)用是經(jīng)銷及銷售費(fèi)用的主要構(gòu)成部分，2022年至2024年及2025年上半年，東鵬飲料的廣告及推廣費(fèi)用分別為6.37億元、8.64億元、13.32億元和8.82億元，占營收的比例分別為7.5%、7.7%、8.4%和8.2%。
東鵬飲料在招股書中表示，其經(jīng)營業(yè)績受品牌營銷力度及推廣活動的影響，未來將繼續(xù)采用這些策略來提高聲譽(yù)，并預(yù)計(jì)未來廣告及推廣費(fèi)用的絕對金額將隨著業(yè)務(wù)的增長而繼續(xù)增加。
與之形成鮮明對比的是，東鵬飲料的研發(fā)費(fèi)用相對較低，2022年至2024年及2025年上半年，其研發(fā)費(fèi)用分別為4375.5萬元、5439.1萬元、6267.1萬元和3292.7萬元，占營收的比例分別為0.5%、0.5%、0.4%和0.3%。
值得注意的是，從2022年至2025年上半年，東鵬飲料的廣告及推廣費(fèi)用合計(jì)為37.15億元，而研發(fā)費(fèi)用合計(jì)為1.94億元，僅為前者的5.2%。過度依賴營銷而輕視研發(fā)，會大大壓縮東鵬飲料的利潤空間，使其陷入“短期流量狂歡、長期喪失競爭力”的困境，長此以往不僅難以拓展“第二增長曲線”，還將危及長遠(yuǎn)發(fā)展。
對于經(jīng)銷商的依賴程度較高是東鵬飲料的另一大困境。
經(jīng)銷商在擴(kuò)大東鵬飲料的地理覆蓋范圍和推動產(chǎn)品銷售方面發(fā)揮出重要作用，其主要依靠經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)推廣及銷售產(chǎn)品，并從經(jīng)銷商處獲得絕大部分收入。2022年至2024年及2025年上半年，東鵬飲料向經(jīng)銷商銷售產(chǎn)生的收入分別為75.81億元、99.12億元、136.07億元和93.50億元，占營收的比例分別為89.2%、88.0%、85.9%和87.2%，常年維持在較高水平。
圖源：東鵬飲料招股書
東鵬飲料將與之建立長期定制化業(yè)務(wù)關(guān)系的戰(zhàn)略合作伙伴稱之為“重客客戶”，其重客客戶通常包括加油站、連鎖超市和連鎖便利店、餐廳以及其他終端覆蓋廣泛的新零售渠道，其中大部分植入了高頻消費(fèi)場景，成為觸達(dá)消費(fèi)者日常生活中的戰(zhàn)略觸點(diǎn)。2022年至2024年及2025年上半年，來自重客客戶的收入分別為7.35億元、11.06億元、17.44億元和10.89億元，占營收的比例分別為8.6%、9.8%、11.0%和10.1%，呈現(xiàn)持續(xù)上升態(tài)勢，反映出重客客戶對于東鵬飲料的重要性越來越高。
不過，經(jīng)銷商貢獻(xiàn)收入占比常年接近九成，意味著東鵬飲料對于銷售渠道的掌控力較弱，自身難以掌控關(guān)鍵運(yùn)營節(jié)點(diǎn)，一旦經(jīng)銷商尤其是重客客戶出現(xiàn)任何變動，將導(dǎo)致東鵬飲料的業(yè)績出現(xiàn)波動或下滑，且短期內(nèi)難以找到可替代的銷售渠道。此外，經(jīng)銷商作為銷售鏈條的中間環(huán)節(jié)，需從中抽取“渠道利潤”，若過度依賴經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，將進(jìn)一步壓縮東鵬飲料的利潤空間。
三、“出海故事”不好講
東鵬飲料急于赴港上市并非單純的融資行為，而是其“全國化、多元化、國際化”三維戰(zhàn)略的關(guān)鍵支點(diǎn)。
一方面，港股市場作為國際資本市場，可以為品牌實(shí)現(xiàn)國際化賦能，東鵬飲料可以通過港股市場吸引眾多全球投資者，從而提升品牌認(rèn)知度，為進(jìn)軍東南亞等海外市場鋪路；另一方面，
海外市場的想象空間巨大，赴港上市有助于東鵬飲料優(yōu)化營收結(jié)構(gòu)，破解業(yè)績增長瓶頸，提高抗風(fēng)險能力。東鵬飲料也曾表示，紅牛、魔爪等競爭對手皆通過國際化做大做強(qiáng)，赴港上市將是其全球化戰(zhàn)略關(guān)鍵一步。??
在招股書中，東鵬飲料表示，募資用途之一便是用于在海外重點(diǎn)市場建立包括倉儲在內(nèi)的供應(yīng)鏈基礎(chǔ)設(shè)施，以滿足這些地區(qū)（例如印度尼西亞、越南和馬來西亞等東南亞國家）的高速增長需求，并最終實(shí)現(xiàn)本地化運(yùn)營。并且可能會有選擇性地向上游產(chǎn)業(yè)鏈延展，深化合作伙伴關(guān)系，通過本地採購原材料，支持海外業(yè)務(wù)發(fā)展。
2024年，東鵬飲料明確將東南亞市場作為其國際化戰(zhàn)略的首個目的地，并已在供應(yīng)鏈體系方面做好布局，比如計(jì)投資2億美元在印尼建設(shè)生產(chǎn)基地等。截至2025年上半年，東鵬飲料已將產(chǎn)品出口至越南、柬埔寨、緬甸等25個國家和地區(qū)。
不過，東鵬飲料并未在招股書中披露海外市場的收入狀況，這或許意味著海外市場貢獻(xiàn)的收入仍微乎其微，短期內(nèi)難以成為業(yè)績增長的主要驅(qū)動力。
事實(shí)上，東鵬飲料的“出海故事”并不好講。首先是品牌認(rèn)知壁壘。紅牛、魔爪等在海外市場已經(jīng)深耕多年，擁有較高的品牌知名度和忠實(shí)的消費(fèi)群體，尤其是紅牛在東南亞市場擁有極高的市場份額，且品牌形象深入人心。對于東鵬飲料而言，如何有效提升品牌認(rèn)知度、構(gòu)建清晰的產(chǎn)品差異化優(yōu)勢，已成為其一項(xiàng)亟待應(yīng)對的嚴(yán)峻考驗(yàn)；其次是銷售渠道布局尚不完善。當(dāng)前，東鵬飲料的海外銷售主要是通過服務(wù)于海外市場的經(jīng)銷商進(jìn)行，不僅需要讓渡部分利潤，難以通過規(guī)模效應(yīng)降低成本，而且積累本地核心資源較為困難，無法形成壁壘。如何通組建本地化團(tuán)隊(duì)、拓展本地銷售渠道資源等，也是東鵬飲料必須考慮的現(xiàn)實(shí)問題。
東鵬飲料赴港上市，無疑是其發(fā)展歷程中的重要里程碑，但重重挑戰(zhàn)之下，東鵬飲料的“A+H”兩地上市計(jì)劃能否成功落地仍不得而知。
