作者丨青火
最近，泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧成為河南新首富刷屏了。
在這背后是一個(gè)瘋狂的造富神話：泡泡瑪特市值達(dá)到3660億港元，股價(jià)一年內(nèi)飆升十幾倍，王寧身家達(dá)到203億美元。在外界眼里，潮玩生意堪比印鈔機(jī)，塑料小人兒能點(diǎn)石成金。
在泡泡瑪特賺的盆滿缽滿之時(shí)，隔壁名創(chuàng)優(yōu)品坐不住了。前不久，彭博社報(bào)道名創(chuàng)優(yōu)品分拆旗下潮玩品牌TOP TOY并沖刺港股。這被外界視為T(mén)OP TOY嘗試復(fù)制泡泡瑪特的資本神話，它的野心能成功嗎？
01
「泡泡瑪特造神，TOP TOY搭臺(tái)」
泡泡瑪特賣(mài)的是信仰，TOP TOY賣(mài)的是貨架。這話聽(tīng)著有點(diǎn)玄乎，但扒開(kāi)表皮看內(nèi)里，兩個(gè)品牌雖然都擠在潮玩這條賽道上，但玩的根本就不是一個(gè)游戲。
泡泡瑪特最為人津津樂(lè)道的，是它那套把潮玩變成“情感IP”的本事，讓全世界的人都為之瘋狂。2024年，泡泡瑪特自主產(chǎn)品的收入占比高達(dá)97.6%。從Molly到Labubu，這些塑料小人在國(guó)內(nèi)二手市場(chǎng)被炒成“塑料茅臺(tái)”，溢價(jià)二三十倍都有人搶。在國(guó)外，從首爾到倫敦，泡泡瑪特門(mén)店前排長(zhǎng)隊(duì)、搶破頭的事兒也不是新鮮事。
為何這么瘋狂？因?yàn)榕菖莠斕赜妹ず械馁€性、會(huì)員體系的黏性、社區(qū)的氛圍、再加上明星帶貨的玄學(xué)，生生造出了一個(gè)“信仰閉環(huán)”——用戶買(mǎi)的早就不只是個(gè)擺件，而是情感寄托、社交貨幣和身份認(rèn)同。這玩意兒一旦成了精神剛需，價(jià)格都是小意思。
反觀TOP TOY，其創(chuàng)始人孫元文表示一開(kāi)始也在摸著泡泡瑪特過(guò)河，嘗試開(kāi)發(fā)自有IP，結(jié)果卻“虧得不像樣”。原因是這活兒門(mén)檻比較高——原創(chuàng)IP的孵化，從設(shè)計(jì)到推廣都是燒錢(qián)的無(wú)底洞，還得有專(zhuān)業(yè)的團(tuán)隊(duì)像養(yǎng)孩子一樣長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)、精細(xì)打磨。當(dāng)時(shí)TOP TOY在IP孵化和專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)方面都不足，產(chǎn)品根本賣(mài)不出去。
TOP TOY發(fā)現(xiàn)自己入場(chǎng)時(shí)，最好的紅利窗口期可能已經(jīng)錯(cuò)過(guò)。它急需一個(gè)新出口，結(jié)果發(fā)現(xiàn)了一個(gè)巨大的藍(lán)海：那些經(jīng)典大IP（迪士尼、三麗鷗啥的）的盲盒市場(chǎng)，還沒(méi)出現(xiàn)絕對(duì)的頭部玩家。于是，TOP TOY結(jié)合自己背靠名創(chuàng)優(yōu)品、擅長(zhǎng)供應(yīng)鏈管理和快速鋪貨的優(yōu)勢(shì)，果斷切入大IP二創(chuàng)的賽道。
在TOP TOY看來(lái)，原創(chuàng)IP能不能火是門(mén)玄學(xué)，賭性太大；而成熟大IP，自帶流量和情懷，確定性高多了。
于是，今天的TOP TOY活脫脫成了潮玩界的“品牌二房東”。走進(jìn)它的門(mén)店，賣(mài)得最好的品類(lèi)是盲盒，而最受歡迎的IP是三麗鷗和迪士尼，均為外部IP。它自己搗鼓出來(lái)的那些IP占比非常低，而且火熱度也比不上聯(lián)名IP。這種“貼牌模式”當(dāng)然有它的精明之處：借雞生蛋，蹭著大IP的光環(huán)和流量，產(chǎn)品上架即自帶關(guān)注度；再利用名創(chuàng)優(yōu)品深耕多年的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，把成本壓得死死的。
但硬幣的另一面也極其扎眼：消費(fèi)者記住的是迪士尼的米老鼠，是三麗鷗的玉桂狗，有幾個(gè)能記住TOP TOY這個(gè)招牌？ 品牌效應(yīng)是不存在的，TOP TOY相當(dāng)于高級(jí)點(diǎn)的搬運(yùn)工、渠道商。
渠道玩法上，兩家也是涇渭分明。
泡泡瑪特的核心是“閉環(huán)生態(tài)”。直營(yíng)店（全球401家）+ 密密麻麻的機(jī)器人商店（2300多臺(tái)），織成一張巨大的體驗(yàn)網(wǎng)絡(luò)，消費(fèi)者進(jìn)去氛圍直接拉滿，買(mǎi)盲盒就像抽獎(jiǎng)，追求的就是那種情感共鳴和驚喜感，會(huì)員體系更是粘住核心用戶的利器。
而TOP TOY，作為后來(lái)者（泡泡瑪特上市第二天才開(kāi)第一家店），走的是“平臺(tái)化+速度”的路子。截至2024年，門(mén)店數(shù)276家看著不少，但仔細(xì)一看直營(yíng)的才40家，剩下236家都是“合伙人門(mén)店”。
孫元文曾做了個(gè)形象的比喻：“泡泡瑪特像IOS閉環(huán)系統(tǒng)，所有的東西都是自己的，我們更像安卓搭建一個(gè)平臺(tái)，容納別人的產(chǎn)品、IP。
TOP TOY的模式擴(kuò)張起來(lái)是快，但深度和掌控力就差遠(yuǎn)了。當(dāng)一家公司在精心構(gòu)筑信仰殿堂，另一家還在努力當(dāng)個(gè)熱鬧的集市，內(nèi)在的差距可能就加大了。
02
「上市大考：資本眼中的硬傷」
資本市場(chǎng)的橄欖枝，從來(lái)只拋向那些能自證“持續(xù)賺錢(qián)”能力的玩家。
潮玩市場(chǎng)是一片巨大且有前景的市場(chǎng)。《潮玩產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告（2023）》顯示，預(yù)計(jì)2022-2026年間我國(guó)潮玩市場(chǎng)年均復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到24%，2026年市場(chǎng)零售額將突破1100億元。2025和2030年潮玩市場(chǎng)消費(fèi)者將分別達(dá)到4000萬(wàn)人和4900萬(wàn)人，月均消費(fèi)額為194元和254元。
在這片龐大的掘金地里，TOP TOY想要獲得資本青睞，光有門(mén)店數(shù)量和擴(kuò)張速度的故事遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，它還必須證明自己的掘金能力。但資本拿著放大鏡一看，立刻能發(fā)現(xiàn)幾處看著就疼的硬傷。而且沒(méi)有對(duì)比就沒(méi)有傷害，TOP TOY另一家強(qiáng)力競(jìng)爭(zhēng)者52TOYS也準(zhǔn)備在港上市，其重原創(chuàng)、強(qiáng)產(chǎn)品的模式，對(duì)TOP TOY的“貼牌”故事形成直接沖擊。
首先是規(guī)模效應(yīng)和賺錢(qián)能力。盡管TOP TOY的模式擴(kuò)張速度很快，但2024年泡泡瑪特的營(yíng)收為130.4億元，TOP TOY總營(yíng)收為9.8億元，在營(yíng)收規(guī)模和門(mén)店數(shù)量方面均不及泡泡瑪特。更扎心的是毛利率，TOP TOY毛利率僅44.9%，但遠(yuǎn)低于泡泡瑪特的66.8%。在資本眼中，泡泡瑪特的賺錢(qián)能力要遠(yuǎn)超TOP TOY。
雖然TOP TOY的毛利率略高于52TOYS（39.9%），但這不能讓資本滿意。畢竟，TOP TOY曾大肆宣稱(chēng)自己擁有母公司名創(chuàng)優(yōu)品帶來(lái)的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，但是它并沒(méi)有憑借這個(gè)優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)超52TOYS的盈利能力。
其次，致命的“IP依賴(lài)癥”正在大口吞噬利潤(rùn)。
TOP TOY的命門(mén)，就在于那些金光閃閃的聯(lián)名IP。為了拿到迪士尼、三麗鷗這些大牌的授權(quán)，真金白銀的授權(quán)費(fèi)是省不了的。而且這些費(fèi)用可不是固定支出，名創(chuàng)優(yōu)品的授權(quán)費(fèi)支出從2022年的1.78億元增加到2024年的4.21億元。今年第一季度授權(quán)費(fèi)用為1.05億元，同比增加39.6%。
最懸的是，這些IP授權(quán)是有期限的。到期了之后存在不確定性，繼續(xù)續(xù)約人家可能坐地起價(jià)。不續(xù)的話，靠IP撐起來(lái)的聯(lián)名活動(dòng)、產(chǎn)品線都得停擺。
把生意的根基建立在別人的土地上，這風(fēng)險(xiǎn)資本必須要掂量掂量。
相比之下，泡泡瑪特能睡得安穩(wěn)些，因?yàn)樗掷锢卫芜约旱腗olly、Labubu、SKULLPANDA等王牌IP，2024年光是營(yíng)收破10億的IP就有4個(gè)，破億的更是多達(dá)13個(gè)。確定性，是資本最在意的。
當(dāng)然，客觀地說(shuō)泡泡瑪特也有其自身的風(fēng)險(xiǎn)。原創(chuàng)IP的孵化也要花費(fèi)大量資金、資源和時(shí)間，一旦最后沒(méi)有大火前面的投入可能打了水漂。而且雖然泡泡瑪特被稱(chēng)為“塑料茅臺(tái)”，但潮玩并不像茅臺(tái)酒那樣時(shí)間越久越香，而是有一定的生命周期。熱度期過(guò)去之后，泡泡瑪特必須持續(xù)推出新的熱門(mén)IP，說(shuō)白了它很難獲得時(shí)間帶來(lái)的復(fù)利效應(yīng)。
52TOYS同樣深諳自有IP的重要性，此其自有IP占比達(dá)到了24.5%，核心IP如Kimmy&Miki、CryBaby等已形成穩(wěn)定粉絲群，并持續(xù)投入原創(chuàng)孵化。另外，52TOYS的迪士尼、華納兄弟、多啦A夢(mèng)、三麗鷗等IP將在最近兩年到期，但其也在招股書(shū)強(qiáng)調(diào)授權(quán)IP到期后續(xù)期不會(huì)有任何重大困難。因此，其模式的核心風(fēng)險(xiǎn)在于原創(chuàng)IP孵化成功率及規(guī)?；俣?，而非“斷奶”風(fēng)險(xiǎn)。
最后，就是用戶忠誠(chéng)度，這在潮玩圈里就是真金白銀。 根據(jù)泡泡瑪特2024年財(cái)報(bào)，泡泡瑪特在內(nèi)地?fù)碛?600多萬(wàn)注冊(cè)會(huì)員，復(fù)購(gòu)率高達(dá)49.4%，客單價(jià)則從2019年的約60元躍升至2024年的230元，2025年目標(biāo)是突破300元。
泡泡瑪特的目標(biāo)客群那真是為“信仰”充值，買(mǎi)隱藏款、抽限量版，花大價(jià)錢(qián)眼睛都不眨一下，追求的就是那份情感連接和收藏價(jià)值。
相比之下，TOP TOY的用戶對(duì)價(jià)格更敏感，用戶黏性較弱。TOP TOY的平均客單價(jià)從2023年的121.3元降到了109.5元，商品平均售價(jià)更是從63.3元跌到了57.8元，雙雙降幅約10%。同店GMV增速，也從2023年的45%-50%，放緩到了2024年的“中個(gè)位數(shù)”。
這趨勢(shì)讓TOP TOY貼著“潮玩界拼多多”的標(biāo)簽，想撕都難。
當(dāng)潮玩退化成一件普通的、可替代性強(qiáng)的商品，它的核心價(jià)值——情緒價(jià)值，也就蕩然無(wú)存了。
與TOP TOY廣泛接入大量IP不同，52TOYS選擇的授權(quán)IP（如蠟筆小新、貓和老鼠）許多本身具有深厚的內(nèi)容沉淀、廣泛的認(rèn)知基礎(chǔ)，更容易吸引用戶。這也為其產(chǎn)品賦予了天然的“情懷價(jià)值”和受眾基礎(chǔ)，跳過(guò)了從零教育市場(chǎng)的階段。
并且52TOYS在同一IP授權(quán)產(chǎn)品系列中，往往能打造出更符合粉絲期待、更具創(chuàng)意和收藏價(jià)值的產(chǎn)品。這一點(diǎn)被市場(chǎng)數(shù)據(jù)所驗(yàn)證：灼識(shí)咨詢(xún)指出，2024年52TOYS運(yùn)營(yíng)的蠟筆小新以及貓和老鼠IP產(chǎn)品系列，均位列中國(guó)同類(lèi)IP授權(quán)潮玩產(chǎn)品銷(xiāo)售額第一。
名創(chuàng)優(yōu)品集團(tuán)創(chuàng)始人葉國(guó)富曾說(shuō)，文化消費(fèi)、文化出海是名創(chuàng)優(yōu)品和TOP TOY的方向。
這方向沒(méi)錯(cuò)。但問(wèn)題在于沒(méi)有自有IP作為靈魂，所謂的“文化”就成了無(wú)源之水、無(wú)本之木。所謂的出海，也可能只是供應(yīng)鏈的平移，而非文化的共鳴。
03
「即便成功上市，難題遠(yuǎn)沒(méi)結(jié)束」
就算TOP TOY成功敲響了港交所的鐘聲，但故事也還沒(méi)結(jié)束。
分拆上市，從來(lái)不是故事的終點(diǎn)，恰恰是獨(dú)立生存大考的真正起點(diǎn)。擺在TOP TOY面前的幾座大山，一座比一座難爬。
首先是獨(dú)立運(yùn)營(yíng)的斷奶之痛。
此前，孫元文表示相對(duì)泡泡瑪特來(lái)說(shuō)，TOP TOY的優(yōu)勢(shì)是開(kāi)店能力、供應(yīng)鏈能力，在這兩個(gè)能力上與泡泡瑪特不相上下，甚至在全球開(kāi)店能力上更好一些，因?yàn)榧瘓F(tuán)有過(guò)很多年的出海經(jīng)驗(yàn)。
現(xiàn)在的TOP TOY，很大程度上還寄生在名創(chuàng)優(yōu)品這棵大樹(shù)上，開(kāi)店能力、供應(yīng)鏈能力都賴(lài)母公司的體系。一旦分拆獨(dú)立，共享資源還能不能順暢使用？成本會(huì)不會(huì)驟然增加？這都是實(shí)打?qū)嵉膲毫Α?/p>
其次就是，IP孵化的長(zhǎng)跑，市場(chǎng)有耐心等嗎？
泡泡瑪特今天的風(fēng)光，是用漫長(zhǎng)的時(shí)間和巨大的投入換來(lái)的。Molly從誕生到真正爆發(fā)，用了5年；Labubu火起來(lái)之前，也蟄伏了3年。IP孵化，是一場(chǎng)極其殘酷和燒錢(qián)、結(jié)果又充滿不確定性的馬拉松。
TOP TOY如果延續(xù)目前這種“用貼牌賺快錢(qián)，反哺原創(chuàng)慢慢養(yǎng)”的策略，很容易陷入一個(gè)惡性循環(huán)：規(guī)模做得越大，越依賴(lài)外部IP，自有品牌就越弱，最終在消費(fèi)者心智中徹底淪為“渠道商”。
如果接下來(lái)發(fā)力自有IP，資本市場(chǎng)愿意給它多少時(shí)間？要知道，資本是現(xiàn)實(shí)的，它要的是增長(zhǎng)和回報(bào)。讓投資者去等待一個(gè)不確定的IP開(kāi)花結(jié)果，這難度堪比登天。
最后就是港股市場(chǎng)的冷酷現(xiàn)實(shí)與估值壓力。
港股市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)股，尤其是缺乏獨(dú)特壁壘的消費(fèi)股，估值向來(lái)苛刻。TOP TOY想對(duì)標(biāo)泡泡瑪特的高估值（108倍的市盈率），就得講一個(gè)更宏大的故事。但現(xiàn)實(shí)很骨感，目前的數(shù)據(jù)（自有IP占比低、依賴(lài)授權(quán)、用戶黏性弱）根本支撐不起龐大故事。
出海雖然是一個(gè)可以畫(huà)的餅，但同行都在出海，而且掀起的聲浪更大。除了依托母公司的渠道，TOP TOY的差異化優(yōu)勢(shì)并不明顯。
潮玩這門(mén)生意，終極戰(zhàn)場(chǎng)從來(lái)不在商場(chǎng)里那一方方零售柜臺(tái)，而在于全球年輕人的生活方式和情感心智里。
TOP TOY的野心和嘗試值得尊重，它看到了潮玩市場(chǎng)的巨大潛力，也試圖利用自身的優(yōu)勢(shì)快速切入。
但殘酷的現(xiàn)實(shí)是，當(dāng)新一代消費(fèi)者越來(lái)越愿意為獨(dú)特的情感符號(hào)和IP信仰買(mǎi)單時(shí)，一個(gè)缺乏自有靈魂、主要扮演“品牌二房東”角色的渠道商，其估值的天花板可能是非常有限的。
即使TOP TOY成功登陸港股，拿到了那張入場(chǎng)券，資本市場(chǎng)的拷問(wèn)也才剛剛開(kāi)始。
- END -
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