作者丨席洋

出品丨牛刀商業(yè)評論

當(dāng)2025年上半年財報出爐，蒙牛乳業(yè)營收同比下滑6.95%、歸母凈利潤銳減16.37%的數(shù)字，將這家乳業(yè)巨頭持續(xù)已久的“業(yè)績陰霾”再度推向聚光燈下。

自2023年中報起，其歸母凈利潤已連續(xù)5個報告期同比下滑；2024年更遭遇“滑鐵盧”，營收跌破900億大關(guān)，凈利潤暴跌97.83%。

在這組觸目驚心的數(shù)據(jù)背后，是投資版圖的“連環(huán)爆雷”。

貝拉米39.8億減值、現(xiàn)代牧業(yè)浮虧超23億港元、妙可藍(lán)多賬面虧損5億；疊加現(xiàn)金難以覆蓋短期債務(wù)、子公司淪為被執(zhí)行人......蒙牛正經(jīng)歷著成立以來最為嚴(yán)峻的“成長陣痛”。

這場困局，早已超越單一企業(yè)的戰(zhàn)略失誤范疇，深刻折射出乳業(yè)巨頭在“規(guī)模擴張”與“價值深耕”博弈中的集體迷茫。

當(dāng)行業(yè)從增量競爭步入存量博弈的新階段，曾經(jīng)靠并購“跑馬圈地”的傳統(tǒng)擴張路徑為何突然失靈？蒙牛的困境，無疑為整個乳業(yè)敲響了一記振聾發(fā)聵的警鐘。

唯有主動求變，方能在行業(yè)洗牌中覓得“高飛”之機。至少現(xiàn)在，蒙?！耙话咽帧备唢w面臨的壓力仍然不小。

百億并購為何只結(jié) “苦果”？

蒙牛的投資失利，絕非偶然“踩雷”，而是長期奉行“重規(guī)模、輕整合”戰(zhàn)略埋下的隱患集中爆發(fā)。

回溯近十年投資版圖，從2013年豪擲124億港元收購雅士利，到2020年30億控股妙可藍(lán)多，再到2019年71億收購貝拉米，超200億的并購資金投入，本欲打造“乳業(yè)帝國”的全品類矩陣，最終卻淪為吞噬利潤的“減值黑洞”與沉重的“業(yè)績包袱”。

首先，高溢價收購的“估值陷阱”，成為蒙牛投資失利的首要絆腳石。收購貝拉米時，蒙牛以折合人民幣71億元拿下全部股份，對應(yīng)凈資產(chǎn)溢價高達(dá)59%。

彼時貝拉米2018年營收尚達(dá)16億元，看似是抄底優(yōu)質(zhì)奶粉資產(chǎn)的良機；然而短短6年后，其2024年營收竟縮水至不足1億元，39.81億的減值計提不僅吞噬了蒙牛2023年全年凈利潤，更暴露出對海外市場消費需求、品牌運營邏輯的嚴(yán)重誤判。

同樣，2013年收購雅士利時，124億港元的交易價創(chuàng)下當(dāng)年乳業(yè)并購紀(jì)錄，卻未充分考量雅士利渠道分散、產(chǎn)品競爭力薄弱等深層問題。

此后8年間，雅士利4度陷入虧損泥潭，最終在2023年被蒙牛私有化退市，百億投資近乎付諸東流。

其次，控而不融的“整合死結(jié)”，則讓收購資產(chǎn)難以釋放協(xié)同效應(yīng)?？毓擅羁伤{(lán)多后，蒙牛雖意圖借此布局奶酪賽道，卻始終未能破解“管理脫節(jié)”的難題：

妙可藍(lán)多借殼上市9年半盈利超7億，卻未向股東分紅分毫，導(dǎo)致蒙牛30億定增資金被套，股價較收購時下跌18%，賬面虧損超5億。

更為關(guān)鍵的是，蒙牛未能將自身供應(yīng)鏈優(yōu)勢、渠道資源有效注入妙可藍(lán)多，致使后者在奶酪市場競爭中逐漸失去優(yōu)勢，2025年上半年奶酪品類增速已低于行業(yè)平均水平。

對現(xiàn)代牧業(yè)的投資同樣典型：自2013年增持成為單一大股東，到2017年實現(xiàn)控股，蒙牛先后投入超50億港元，卻始終未能扭轉(zhuǎn)其“靠天吃飯”的經(jīng)營困局。

原奶價格劇烈波動直接導(dǎo)致現(xiàn)代牧業(yè) 2024年虧損14.17億，拖累蒙牛錄得8.27億投資虧損；2025年上半年虧損進一步擴大至9.135億，股價較收購價下跌45%，浮虧金額超23億港元。

蒙牛在超短期融資券募集說明書中直言：“近年并購較為頻繁，合計并購金額超百億，投入較大，但整體收效較差?！?/p>

這句坦誠的自白，精準(zhǔn)道破乳業(yè)巨頭在投資擴張中的核心癥結(jié)。

將“并購”簡單等同于“增長”，卻嚴(yán)重忽視并購后的整合能力、行業(yè)周期研判與風(fēng)險管控，最終深陷“投得多、虧得慘”的惡性循環(huán)。

現(xiàn)金流與人員結(jié)構(gòu)的雙重承壓

如果說投資失利是“體外失血”，那么經(jīng)營端的問題則堪稱“體內(nèi)耗損”。

2025年上半年，蒙牛的經(jīng)營數(shù)據(jù)接連釋放多重風(fēng)險信號，充分暴露其在行業(yè)下行周期中的脆弱性。

截至2025年6月底，蒙?，F(xiàn)金及銀行結(jié)存為156.5億元，較年初減少17億元；而一年內(nèi)到期的短期債務(wù)高達(dá)180億元，現(xiàn)金覆蓋短期債務(wù)的比率僅為0.87，遠(yuǎn)低于1的安全警戒線，凸顯“短期償債能力不足”的現(xiàn)實風(fēng)險。

更令人擔(dān)憂的是，81.62億元的應(yīng)付賬款和票據(jù)中，71.63億元賬期在3個月以內(nèi)，短期資金壓力疊加投資虧損造成的持續(xù)“失血”，使得蒙牛現(xiàn)金流陷入“入不敷出”的困境。

在乳業(yè)，原奶采購、生產(chǎn)加工、渠道鋪設(shè)均需巨額資金持續(xù)周轉(zhuǎn)，一旦現(xiàn)金流斷裂，將直接沖擊供應(yīng)鏈穩(wěn)定，甚至引發(fā)連鎖反應(yīng)。

值得注意的是，2025年7月，內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)（集團）股份有限公司首次被呼和浩特賽罕區(qū)法院列為被執(zhí)行人，盡管執(zhí)行金額僅20多萬元，但作為母公司，其信用記錄首次出現(xiàn)“瑕疵”；子公司蘭州蒙牛乳業(yè)有限責(zé)任公司也因43萬多元債務(wù)成為被執(zhí)行人，且執(zhí)行信息至今未消除。

這些看似數(shù)額不大的執(zhí)行案件，實則暴露出子公司經(jīng)營管理的深層漏洞。在乳業(yè)，品牌信譽是核心資產(chǎn)，頻繁的司法糾紛不僅損害企業(yè)形象，更可能動搖渠道商與消費者的信心，進一步加劇經(jīng)營壓力。

此外，人員結(jié)構(gòu)的“劇烈震蕩”暗藏危機。

2025年6月底，蒙牛員工總數(shù)降至38800 人，較2024年底減少2200人，較2024年同期減少4200人，同比降幅近10%；若將時間拉長至一年半，員工總數(shù)從2023年底的46000多人銳減7200人，降幅達(dá)15.6%。

盡管2025年上半年人均薪酬從2024年同期的9.78萬元提升至10.11萬元，但短時間內(nèi)的大規(guī)模減員，顯然無法用“正常流動”解釋。

乳業(yè)兼具勞動密集型與技術(shù)密集型行業(yè)特征，生產(chǎn)端工人、銷售端渠道人員、研發(fā)端技術(shù)人員缺一不可，大規(guī)模減員極有可能導(dǎo)致生產(chǎn)效率下滑、渠道覆蓋不足、研發(fā)投入滯后，為企業(yè)長期發(fā)展埋下隱患。

“規(guī)模擴張”到“價值回歸”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向

蒙牛的困境，本質(zhì)上是乳業(yè)從“增量時代”邁入“存量時代”的必然縮影。

過去十年，中國乳業(yè)憑借“跑馬圈地”實現(xiàn)規(guī)模增長，并購成為巨頭擴張的主要路徑；但如今，行業(yè)增速放緩、消費需求升級、競爭日趨激烈，單純依賴并購的 “外延式增長” 已難以為繼，向 “內(nèi)生式增長” 轉(zhuǎn)型成為必然選擇。

對蒙牛而言，破局的關(guān)鍵在于擺脫“并購依賴癥”，重構(gòu)“價值創(chuàng)造”能力。

重構(gòu)投資邏輯，實現(xiàn)從“盲目擴張”到“精準(zhǔn)深耕”的轉(zhuǎn)變。

• 首先，需建立嚴(yán)苛的并購評估體系，杜絕高溢價收購，未來投資應(yīng)聚焦“與主業(yè)協(xié)同性強、具備核心競爭力、估值合理”的標(biāo)的，摒棄單純追求“品類全覆蓋”的擴張思維。

• 其次，著力提升并購后的整合能力，將蒙牛的供應(yīng)鏈、渠道、品牌資源與被投企業(yè)深度融合。例如，對妙可藍(lán)多可通過共享奶源、聯(lián)合研發(fā)、渠道互補等方式，提升其奶酪產(chǎn)品的市場競爭力。

• 最后，構(gòu)建完善的投資風(fēng)險管控機制，對被投企業(yè)進行動態(tài)跟蹤，及時止損，避免“小虧拖成大虧”。

以現(xiàn)代牧業(yè)為例，可通過優(yōu)化養(yǎng)殖模式、對沖原奶價格波動風(fēng)險等舉措，改善其盈利狀況。夯實經(jīng)營根基，推動從“現(xiàn)金流緊繃”向“財務(wù)健康”轉(zhuǎn)型。

• 一方面，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，通過發(fā)行長期債券、股權(quán)融資等方式置換短期債務(wù)，緩解短期償債壓力。

• 另一方面，強化應(yīng)收賬款管理，縮短賬期，提升資金周轉(zhuǎn)效率，同時合理控制應(yīng)付賬款規(guī)模，避免因拖欠供應(yīng)商款項影響供應(yīng)鏈穩(wěn)定。

• 此外，聚焦核心業(yè)務(wù)，果斷剝離非核心、虧損業(yè)務(wù)板塊，集中資源發(fā)展乳制品主業(yè)，提升營收質(zhì)量與盈利能力。

以2025年上半年為例，奶粉業(yè)務(wù)收入僅16.76億元，占比4%且多年停滯不前，可考慮對該業(yè)務(wù)進行重組或引入戰(zhàn)略投資者，釋放資金與資源。

最后，重塑人員結(jié)構(gòu),對非核心業(yè)務(wù)板塊的冗余人員，可通過轉(zhuǎn)崗、培訓(xùn)等方式調(diào)配至核心業(yè)務(wù)板塊；同時，加大對研發(fā)、營銷、數(shù)字化等關(guān)鍵領(lǐng)域的人才投入，如招聘乳制品研發(fā)專家、數(shù)字化運營人才，提升產(chǎn)品創(chuàng)新能力與渠道運營效率。

同時，建立健全員工激勵機制，通過股權(quán)激勵、績效獎金等方式，激發(fā)員工積極性與忠誠度，防范核心人才流失。

結(jié)語：乳業(yè)巨頭的 “二次成長” 需要 “慢下來” 的智慧

蒙牛的困局，并非個別企業(yè)的“孤例”，而是中國乳業(yè)巨頭在轉(zhuǎn)型期的“集體陣痛”。

過去，依靠并購“跑馬圈地”的模式，蒙牛實現(xiàn)了從“行業(yè)追隨者”到“乳業(yè)老二”的跨越；但未來，唯有憑借“價值創(chuàng)造”能力，方能實現(xiàn)“二次成長”。

乳業(yè)競爭從來不是“規(guī)模至上”，而是“價值為王”。

伊利憑借“聚焦主業(yè)、深耕渠道”，在行業(yè)下行周期中保持業(yè)績穩(wěn)健；飛鶴依靠“高端奶粉、品牌深耕”，實現(xiàn)盈利持續(xù)增長。

這些成功案例無不證明，在存量競爭時代，“慢下來”的智慧尤為珍貴。

慢下來審慎評估投資標(biāo)的，慢下來深度整合并購資產(chǎn)，慢下來扎實夯實經(jīng)營基礎(chǔ)，慢下來持續(xù)創(chuàng)造核心價值。

對蒙牛而言，2025年是至關(guān)重要的“轉(zhuǎn)型之年”。若能徹底擺脫“并購依賴癥”，成功重構(gòu)“價值創(chuàng)造”能力，當(dāng)前的困局或?qū)⒊蔀椤岸纬砷L”的嶄新起點；若依然沉迷于“規(guī)模擴張”，忽視“價值深耕”，則可能在激烈的行業(yè)競爭中進一步掉隊。

畢竟，乳業(yè)競爭的終極戰(zhàn)場，永遠(yuǎn)是“價值的較量”，而非“規(guī)模的比拼”。這不僅是蒙牛亟需領(lǐng)悟的生存法則，更是整個中國乳業(yè)的未來發(fā)展方向。

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